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央行突然降息的真正意义

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易宪容

　　央行这次突然降息，国内外反应均十分强烈。有人认为中国经济及房地产市场面临着危机，降息就是要化解危机;也有人判断，这是中国式量宽政策启动;也有人断言是为了救楼市及刺激股市。对所有这些评析，央行都给出否定的答案：这次降息目的就在于发挥基准利率的引导作用，解决当前金融市场“融资贵、融资难”的问题。比如，这次贷款利率下调幅度就远大于存款，目的就是要通过基准利率来引导降低社会融资价格。

　　笔者以为，这样的解释似有点牵强。中小企业，特别是小微企业“融资难、融资贵”并非是突发性问题，而是长期以来就存在的。今年以来央行接连采取了如定向降准、定向降息、流动性调节工具(SLO和MLF)等一系列措施，特别是定向形降准、降息更十分具有针对性。4月，下调农商行及农村合作银行的存款准备金率，释放资金近1000亿元;6月针对三农及小微企业，降准范围扩大到城市商业银行等，释放资金达900亿元;10月、11月通过中期借贷便利释放出资金7700亿，利率为3.5厘等。

　　央行这些针对性措施，有一定作用，只是效果不如预期，实体经济反映“融资难、融资贵”问题依然比较突出。最新数据显示，与6月相比，9月贷款加权平均利率和一般贷款加权平均利率分别上升了0.01和0.07个百分点。既然针对性具体政策都对降低整个融资成本效果不佳，那么央行采取整体性降息来解决这个问题的作用更是有限。

　　笔者思忖，这次央行降息，固然有稳定楼市与激活股市的考量，而深化利率市场化改革则是核心所在。

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　　这次央行降息，有不对称降息、存款利率浮动上限进一步打开、利率期限档次简化三大特点。这三点都围绕着利率市场化改革。由于贷款利率基本上放开，降低贷款利率基准实际意义不大，更重要的是为存款利率市场化创造条件，而利率期限档次简化改变持续了几十年的传统利率结构体系，不仅有利于增加银行自主定价空间及提高风险定价能力，更是为存款利率市场化改革创造条件。最为重要的是存款利率浮动上限扩展到1.2倍，向利率市场化迈出了一大步。十八届三中全会之后，深化利率市场化的改革成了金融市场改革最为艰巨的两大任务之一，而存款利率市场化又体现为存款利率逐渐放开及基准利率体系转型最为主要两个方面，毕竟，只有存款利率逐渐市场化，基准利率体系才能算真正转型。这次央行降息恰恰就是围绕着存款利率市场化改革展开，把存款利率浮动上限由1.1倍扩展到1.2倍则是这种展开的焦点。据报道，大部分商业银行已将存款利率浮动到顶，上浮20%。一年期存款利息不缩水，三年期利息不降反升。

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　　由于我国的基准利率是银行一年期存贷款利率(成熟市场经济的基准利率多是货币市场隔夜拆借利率)，只要存款利率没有市场化，贷款利率完全放开，那么贷款利率下降幅度再大，实际上意义也不大。贷款利率是银行的收益，而存款是银行的成本。如果利率市场化只是放开银行收益，银行对贷款利率有完全的定价权时，那么银行不仅会把贷款利率定到客户最高愿意出价的水平，在银行定价越高、信用扩张越是过度，其获得的收益就可能越高的情况下，过度信用扩张也就在所难免。这还很有可能使高成本资金流入高风险资产，推高各种资产的价格。早些时候，国内融资成本高的问题无法解决，与这种贷款利率单边放开也会有很大关系。融资成本高之所以会成为久拖难治的顽症，与这种贷款利率单边放开有很大关系。

　　而这次央行降息，既降低贷款利率基准也把存款利率浮动上限进一步扩大。这当然可以增加商业银行自主风险定价的空间，但也强化了银行经营成本的约束。因为，在国内融资需求旺盛、管制下的贷款规模决定银行竞争力大小、存款决定贷款情况下，各银行基本上会把存款利率全面上浮直到1.2倍，否则无法获得更多存款，减弱银行的竞争力。而存款利率作为贷款成本约束，在存款利率上升的条件下，不仅要求商业银行增强自主风险定价能力，也要求银行加快经营模式转型并提高金融服务水平，全面提升银行经营效率。如果能这样，金融市场有效的定价机制才能逐渐完善，基准利率体系也会在这过程中转型。可以说，我国金融体系的一系列问题，都是与市场价格机制扭曲，有效的市场价格机制无法形成有关。现在，存款利率浮动上限拓展1.2倍是向利率市场化迈出了最为重要的一步。

　　也就是说，这次央行降息，一方面是希望下调贷款利率利用基准利率这个价格杠杆来降低市场的融资成本，引导资金流向实体经济，以此来缓解经济增长压力，但更为实质性的内容是深化利率市场化改革。存款利率浮动上限由1.1倍扩展到1.2倍，就是在贷款利率下调的情况下，给出银行更多增加其运行成本约束的空间。这不仅通过政策性方式把银行的利润空间全面压缩，也强化银行之间的竞争及银行经营模式的转变。这将使我国银行业的生态发生重大改变。